copy : 京信通信(2342)（下）

價值透視 > 每日觀點 > 文章 改變字體大小: 2013殘股翻身系列：京信通信(2342)（下） 13年1月11日 09:01 行業概況 踏入4G年代，流動數據流量增長以及室內和室外電訊設備必需不斷快速提昇，我們相信，京信將受惠於上述趨勢，只是中國市場起步較遲，因此暫時此一趨勢仍然有待於業績中獲得反映。 目前，中國的3G使用率仍然偏低。截至2012年10月，少於五分一的手機用戶使用3G。隨著2G網絡不斷延伸，加上3G和4G網絡推出，基站天線及子系統的需求應持續上升。 中國流動通訊市場3G用戶 截至2012年10月 中移動 聯通 中電信 總數 流動用戶(百萬人) 703 233 156 1092 3G(百萬人) 79 70 63 212 10月新增(百萬人) 3.7 3.2 3 9.9 流動用戶使用3G比率 11.2% 30.0% 40.4% 19.4% 除了中國以外，新興市場如中東、南美及東南亞也將迎頭趕上。 不過，一如中興通訊(763)中興通訊 (763) 報價 | 新聞 | 公司概括 請稍候 - 增加到投資組合中 - 增加到監視表中 - 業務回顧 贊助商 免責聲明 等設備供應商，京信於2012年上半年業績見紅，早於2010-2011年相信此一發展趨勢的投資者大感失望，多隻電訊設備股份，於過去兩年被大舉拋售。 京信股價於2011年已經下跌22%，在2012年再進一步下挫55％，主要原因是其最大客戶中移動(941)中國移動 (941) 報價 | 新聞 | 公司概括 請稍候 - 增加到投資組合中 - 增加到監視表中 - 業務回顧 贊助商 免責聲明 的短期資本支出有所延遲，令京信的盈利受到負面影響。京信及中興的毛利率也因平均銷售價格下跌，但成本不斷上升而受壓。 我們相信，有關流動設備的資本支出只是有所延遲而非取消。為配合4G LTE流動網絡產品的發展，一般預期中移動在2013年或2014年將再次增加資本支出。 我們預期京信在2012年下半年的業績與上半年相比將出現​​顯著改善，而在2013年當Femtocell(毫微微蜂窩基地)等利潤較高的產品推出時，京信通信的業績更有可能帶來正面驚喜。 由於股價突然大跌，一旦經營狀況逆轉，京信未來將有不錯的盈利及股價復甦機會。而近期股價經過首輪急升後，稍為偏軟，可能是買入的時機。 前景展望 1) 新業務機遇：最近，京信與中移動簽署一項諒解備忘錄，開發Nanocell技術。此項技術的主要特徵是同時可支持無線網絡及WLAN(WIFI)服務，令用戶在公司、家居和高容量的熱點位置均可使用。簡單地說，Femtocell(微基站)技術有助提高覆蓋範圍及能力(尤其是在室內)，現時全球十居其九的大型流動營運商已採用這種模式。在4G LTE年代，這是非常重要的，因為Femtocell能讓LTE以最高的調製速率工作，從而提升效率。在國內，京信通信是最早採用有關模式的公司，故應早著先機。 像普遍產品一樣，新產品的利潤率應較高。該公司預計新產品的毛利率應超過45%，而推出時間應在2013年下半年。這產品未來或佔該公司收入的10%，但在2013年的貢獻可能並不顯著。 2012年上半年，研發開支佔該公司收入約7.7%，遠高於過往幾年的4%至6%。原因之一或與Femtocell技術的研究有關。 2) 成本控制：京信正致力將員工由11,000人減至9,000人。因員工成本顯著增加，行政費用佔收入的比例由2011年上半年的13.1%上升至2012年的16.4%。集團表示，將縮減個別部門人手，希望此消彼長，有助維持或提高毛利率。 盈利預測及估值 雖然中期業績令人失望，但當中包括1.17億元的非現金開支(5,790萬元折舊費用、260萬元攤銷費用、2,300萬元購股權開支和股權激勵開支3,390萬元)。因此，實際的現金虧損少於5,000萬元。我們預期該公司在即將公布的2012年下半年轉虧為盈，2012年全年虧損，或有望由上半年的1.61億元，收窄至全年的虧損1.2億元。若毛利反彈速度比預期快，業績應會更好。 隨著嶄新的流動電訊產品源源不絕推出，以及中移動落實之前延遲的訂單，保守估計，2013年的收入可達 78億港元，較2012年上升20%。假設毛利率反彈至33%，公司利潤可望回升至4億左右，以1月10日收市價每股3.39元計，公司市值約51億港元，預測市盈率約13倍。 按未來一年市盈率看，現價不算偏低。然而，由於預期2013年的經營狀況尚處於周期低端，上述市盈率估值，未必能作得準，較佳的參考基準為市帳率。按我們的評估，該公司預測2013年每股帳面值約為2.65港元，現價的市帳率大約是1.25倍。 若以1.6倍的市賬率(2007至2009年間的平均數，即股價從低位反彈至高位)計，股價合理值可能在4.2元附近。於2010-2011年初估值高峰期，京信的股價，一度高達4倍帳面值。假如生意大幅增長，毛利率見底回升，而市況變得瘋狂，其股價可升至每股10元以上。然而，本欄並不預期，其業績將於2013年全面復甦，上述瘋狂的估值範圍，仍有待眾多利好因素配合，始能達至。 京信市賬率(2003-2012) 資料來源：彭博 風險因素 1)在電訊設備行業的競爭依然激烈，這或會令京信的毛利進一步受壓，長遠而言，或會影響其盈利能力； 2)流動電話營運商的資本開支或進一步延遲； 3)財務契約：京信通信於2012年6月與若干金融機構簽訂融資協議，列明主席及副主席須保持其領導管理層制定集團業務發展方向之能力。惟京信通信於2012年上半年錄得虧損，違反有關契約。我們相信，業績見紅應只屬短暫情況，故貸款方豁免了該公司遵守上述財務契約規定。不過，如2012年不半年業績未見改善，無人能保證貸款方會否再度豁免遵守契約規定。 4)現金流於2011年及2012年上半年錄得負數。現金轉換週期由2011年上半年的222天延長至266天。 5)京信於2010年從淨負債轉為持有淨現金的財務狀況。於2012年上半年的淨資本負債比率為22.1%。其剛與中銀香港、匯豐、恆生及渣打訂立一項2億1,000萬美元的三年期定期貸款融資協議，故短期內沒有重大的現金流問題。 (客戶持有2342) 本文版權歸Quamnet華富財經所有，除以下授權的分享方式外，使用其他方式轉載部份或全部內容，Quamnet華富財經將保留追究權利。