千億遺產可能變身REIT

2010年3月16日

投資行為論證篇

鄒小敏
千億遺產可能變身REIT

隨着涉及千億遺產「風水遺囑」官司告一段落，許多人都拭目以待這本港最大的私人地產發展商集團的未來發展。

據聞，「血濃於水」的遺產管理人會考慮讓集團上市。女主人未去世前的2007年，集團曾刊登廣告，透露正與投資銀行洽商將部分資產以房地產投資信託基金（Real Estate Investment Trust，簡稱REIT）形式上市，可惜後來適逢女主人病情惡化，恰好當時在港交所（388）有數個新上市的REIT是反應欠佳，故集團當時未能成功上市。

現在，集團在港持有非常多物業資產，當中不少物業是作收租用的純商廈，看來頗為擁有適合把物業包裝為房地產信託基金（REIT）上市的條件。

這個集團是香港老牌地產發展商，與它同時期出道但比它早上市的，有好幾家已藉着多年來在股票市場不斷集資和供股而擴展成藍籌地產股。為何這集團不像其他同行以地產發展公司直接上市？要分析這問題，先要了解在香港上市的房地產信託基金與香港上市的地產股有什麼不同之處。

房地產投資信託基金其實屬於資產證券化（asset securitization）之一種。所謂「資產證券化」，是指資產發起人（如地產集團）將缺乏流動性、但可預見未來現金流的資產（如集團旗下物業）進行組合轉化成資本市場可銷售及流通的金融產品，是一種資產負債表的「表外」融資方式。

地產信託基金與地產股

資產證券化雖然也採取證券的形式，但發行卻不是依據公司的全部法定財產，而是公司資產負債表的一部分資產，證券的償還也不以公司產權為基礎，而只以被證券化的資產為限。

資產證券化最大作用是提高資產流動性。而房地產投資信託基金主要投資在可帶來收入的房地產項目如購物中心、寫字樓、酒店及服務式住宅等，為投資者取得定期收入。

從企業投資方針方面比較，房地產投資信託基金訂明，主要投資在可以帶來收入的房地產項目、地產公司則可以同時從事房地產投資及開發活動以外的業務。從企業借貸方面此較，房地產投資信託基金的借貸比率只可佔資產總值的45%，地產公司則沒有這規限，可作更大比率的借貸。

從企業管冶方面此較，地產公司以「公司」的形式組成，而房地產投資信託基金則以「信託」方式成立，必須委任獨立的受託人來監察基金的運作及代基金單位持有人保管資產。

派息比率最少九成

最後，從投資者的收入角度此較，房地產投資信託基金的股息分派比率最少須為90%，投資者收息較穩定；至於地產公司的股息政策可更改，投資者收息情況不時有變。在港交所上市的房地產投資信託基金須要向投資者定期派發股息。在低利率的環境下，房地產投資信託基金將會成為投資者獲取穩定收益及抗通脹的不錯投資工具。但是，房地產投資信託基金的整體回報取決於物業市場的表現。如果基金所持的物業價格下跌，可造成單位價格下跌。

此外，如果基金在營運上出現虧蝕，基金便可能不派發股息。例如，過去香港房地產價格因經濟衰退而繼續下跌時，部分規模較小的房地產投資信託基金需要籌資或削減成本，以避免出現債務問題惡化。

最重要一點是，有別於領匯房地產投資信託基金（823）從房委會以「一股不留」方式，購得一百八十項「公屋商業資產」的投資物業組合；其他房地產投資信託基金不一定是依據公司的全部法定財產發行證券，可以是公司資產負債表的一部分物業資產，故證券的償還也不一定以公司產權為基礎，而只以被證券化的資產為限。

所以，投資任何REIT要清楚被證券化的資產是哪些物業，是位於中環、尖沙咀的優質商廈或是位於新界區的住宅單位！

理工大學專業進修學院高級講師

REITs:選擇REITs的四大標準

選擇REITs的四大標準

研究部於上周的討論特別提到，投資者明年的組合中，收入應該是其中一個焦點。公用事業的分析比較簡單直接，但對於房地產投資信託基金（REITs），投資者必須更深入了解其運作和架構。

本周研究部會進一步討論如何選擇REITs，特別是投資者應該注意的選擇標準。

首先來看看選擇REITs作為投資工具的四大標準：

一、財務穩定，有能力應付不尋常的財政壓力。

二、運作效率及改善效率的潛力。

三、物業組合的增長潛力。

四、可分配收入的質素。

財務須穩定

REITs的財務是否穩定可以輕易從其債務比例來判斷。雖然有規例限制REITs的槓桿水平（通常是低於45%），但20%與45%的差距仍然很大，尤其是在非常時期，如去年10月金融危機爆發時。

另一方面，REITs的債務到期日最好是分散的，在不同的時間到期，而不是只有一個到期日。在正常時期，所有債務擁有同一到期日並不是問題，但如果是在信貸危機時，那就會有麻煩。

因此我們認為，作為一個良好的保守投資工具，REITs應該有一個低債務比率，其債務到期日不應該集中在一起，以給予投資者最大的保障。

營運效率低 有增長潛力

REITs公司營運效率高，意味開支相對收入比例較低；那就是說，相關物業的大部分租金收入是進入投資者的口袋，而不是花在管理物業上。

不過，投資者應該選擇一個營運效率高的REITs進行投資，還是較低的？對我們來說，為了讓投資有增長潛力，我們傾向選擇營運效率較低，但有不斷改善的REITs。

在以收入為基礎的投資上，有良好增長潛力的REITs意味只要增長動力仍在，回報每年都會上調。REITs的潛在增長動力主要來自兩方面，包括資產增值及收購物業。

資產增值基本上是一種改善資產質量，以增加收入的方法，而收購物業則是頗為簡單直接，我們先跳過這裏。

那麼哪邊比較好？就成本而言，資產增值的可預知性較高，成本也較低，因此我們整體來說比較支持動力來自資產增值的增長潛力。

一個有良好資產增值潛力的物業投資組合是由一批管理不佳，但可以改善的物業組成。

核心租金收入計算回報

可分配收入的質素是指觀察可分配收入的成分，然後分析這個收入有多可靠。

有關的觀察，通常包括分析物業及租金收入趨勢，但投資者必須首先看清楚招股書及年報，研究可分配收入其中有沒有包括大股東給予的短期「甜頭」。我們所指的是部分可分配收入來自主要股東放棄某段時間的租金收入，又或者是來自利率掉期。

為了穩妥及安全計，投資者首先應該只利用核心租金收入來計算回報，因為這些收入一定會在擔保期後消失。

同時，投資者必須留意物業組合的租客行業分布或業務性質；如果租客太集中在某個行業，那便會有風險。

雖然有些REITs息率較高，但投資者必須自行利用四大標準來評估目前的良好回報，主要是找出回報高的原因，以及是否可以持續。

研究部對目前的投資建議感到滿意，因此維持建議名單上的四隻股份。雖然市場有些利好的說法，但我們對估值感到關注，並將於未來數周，向讀者介紹我們過去幾周看到及覺得有不錯潛力的股份，並會在覺得價位適合入市時，逐步加入建議名單中。

REITs風險需知

有留意開一眾房產信託基金REITs (Real Estate Investment Trust)的朋友都知道，其股價走勢在近來的大跌之中，相對跌幅溫和，甚至跑贏大市，如本港房地產信託基金的龍頭領匯(0823）更上升4.5%之多，似乎成為資金避難所。雖然，REITs好像是「穩陣」的投資工貝，但是亦同時存在一定的風險。
REITs風險不下於股票
最近，政府開始重視REITs的發展，為現時7隻REITs編制指數，預計恆指服務公司傾向將個別成份股比重上限定於15%水平，有關上限某程度或扭曲該房地產投資信託基金指數的表現，因單以領匯房產基金（0823）計算，佔本港7隻REITs總市值670億元中的60%，惟相信有關指數仍具參考作用。而本港REITs市場發展至今，亦是時候推出指數追蹤該市場表現。雖然，REITs其股價表現較為穩定，但是仍有一定的風險投資須知。
同受大行評級影響
REITs的資產價值和租金會隨通脹而上升，但是REITs股價與一般股票一樣，同樣受到投資銀行發表報告所影響。像早前多隻新加坡上市的REITs被花旗銀行調低評級至「沽售」，理由是新加坡與全世界一樣面對通脹壓力，再加上環球信貸緊縮，導致REITs的借貸成本上升。當日報告一出，股價便應聲下跌7%之多。
基金持股量高面對換馬或贖回壓力
很多REITs都有大型基金持股，作為投資收息式參與運作。由於，REITs派發高息在跌市時發揮資金避難所的作用，但是假如面對環球股市急挫，持有REITs的基金亦有機會被本身客戶提出贖回要求，繼而需要沽出REITs套現。另一方面，在大牛市時市場很多股票增長動力驚人，而REITs就只有穩定收入，少了一分憧憬，因而會被持有基金沽出，換馬至其他股票上，令沽壓明顯增加。
受物業市況、環球經濟影響
根據證監會守則，REITs只可以投資於有收入的房地產業務，如商場內已有租戶入伙交租，但亦可以收購窨時沒有收入或重建中的物業，但價值不得超過基金的淨值 10%。由於REITs只可以參與單一市場，不能做到風險分散，且房地產流動性較低，調整投資組合靈活較低。此外，物業的價值也會受經濟影響，如租金回報、土地供應增加與否，物業稅以及經濟是否急速下滑有關。
高息並不保證派息
REITs最吸引投資者是高息，但是這個高息並不代表一定派息，要視乎租戶是否按時交租以，租約年期以及出租率等，租金收入對REITs的現金流十分重要，也是支持派息的重要因素之一。
管理層質素重要
REITs所管理的資產愈大，所收取的管理費及租金愈多，有助其收入增加。不過，有些REITs會設表現費，令管理層會向高於市價收購物業，而賣家又用較高的租金短期租回物業，此舉無疑提高了基金的回報，但萬一物業市場突然下滑，就會對基金構成極大傷害。

2010年2月17日 房託基金

中短線皆跑贏大市
今年以來，大市高位進行整固，由年初至今，恒指調整幅度達7.3%，反觀房託基金卻能成為逆市奇葩，恒指愈跌，房地產基金指數就愈升，由本港一眾房託組成的恒指房地產基金指數，新一年表現「硬淨」，年初至今升幅達5.3%，反映高息率的房託，在市況不穩情況兼零息環境下，發揮有如公用股「防空洞」之角色。

有趣的是，若與舊年三月「海嘯底」比較【圖】，恒指房地產基金指數由1993點，上升至目前3584點，屢創今年以來新高，以幅度計算，更較「海嘯底」累升79.8%，若與恒生指數回報相比，恒指由舊年三月低位11344點「起步」，上周春節假期前收報20268點，回升幅度為78.6%，反映無論中線或短線，都是房地產基金指數「跑贏」，一般投資者相信亦感意外。

投資房託基金，一般會着眼於基金息率，觀察目前本港上市的房託基金，包括領匯（823）、陽光房託（435）、泓富（808）、冠君房託（2778）、越秀房託（405）及富豪信託（1881），基金息率介乎4.8至10厘，當然，派息率不是年年有保證，以最近派成績表的陽光房託為例，中期收入便下跌12%，每基金單位分派，亦下跌25.9%，至6.88仙，以年度化計，分派息率為6.8厘。