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還有不足一個月，2013年便要跟我們說再見。今日想跟大家談談，未來一年金融市場的一些基本看法概要，有機會的話，會在未來兩三期，再深入討論個別值得深入討論的話題。
明顯地，環球股市正處於一個上升周期，當中以美國領先全球股市。踏入年底，個別基金經理開始對美股後市看法存在分歧。最近美銀美林調查美國基金經理報告顯示，整個2013年機構投資者都在拋售美股，單計上星期，便有機構投資者從美股撤出23億美元的資金，有趣的是，標普500指數不跌反升，上周仍然微升0.1%。機構投資者的沽盤，被私人投資者的買盤全數吸納。過去一年，流入股市的資金，主要是透過交易所掛牌指數基金(EFT)的資金流及，以及散戶的個人買盤支撐大市。
有分析指此乃美股由強手轉入弱手的證據。我的看法剛好相反。自2008年以來，機構投資者，尤其是於2008年碰到一鼻子灰，面目無光的大批對沖基金經理，被2008年的海嘯嚇到「鼻哥窿冇肉」，對後市看法持續落後於形勢，基金表現被指數大幅拋離。在這個背景之下，機構投資者怎可能不出現基金贖回？而在基金贖回的壓力之下，機構投資者怎可能不被逼變賣資產，套回現金應付贖回潮？誰是主，誰是客，不是已經清楚不過了嗎？
正如本欄早前指出，年初至今，美股長期錄得資金淨流入，只是流入的資金來自ETF及私人投資者的直接投資。假如上述情況持續，機構投資者為了爭取表現，明年或有機會將一反今年的常態，更加進取以求重新獲得股民的信賴。基於這個看法，美股明年的表現，看來仍然持續大漲小回，甚至到了某個關鍵水平，指數可能升勢加劇。
然而，世局不會是一面倒的向好或向淡。美國聯儲局退市的陰影，仍有機會偶然引發市場的短暫調整。正如最近連串利好的宏觀經濟數據，成為投資者獲利回吐的藉口，因為利好的經濟數據，被演繹為聯儲局提早退市的重要線索。
港股市場，本欄相信會漸入佳境。但與美股的情況類似，市況不可能是一面倒的向好，因為三中全會之後，市場對新一屆中國政府的信心是加強了，但是改革是需要付出代價的，以銀行利率改革為例，那將減弱銀行的淨息差，對內銀股不利，而內銀股是恒指及國指的中流砥柱，內銀股升不起，指數的升幅將受到局限。
然而，指數的表現或者對投資者沒有太大的參考價值。重要的是投資者是否堅信今屆政府真的會落實「國退民進」政策，假如這個本欄猜測已久的預期落實，則個別二三線民企，以及有機會私營化的二三線國企股，或有機會出現一些重大的重組合併，或因行政效率獲得提升的獲利機會。投資者應關注未來部份國企及紅籌，會否獲得上級批准，發出具吸引力的股權激勵計劃，當中以紅籌股的身份較為特殊，獲利的機會較大。
總之，明年中港股市的表現，關鍵詞很可能是「國退民進」。
相對本港股市，本欄預期明年港股表現會繼續優於A股。原因如下：
本港樓市受制於政府「辣招」，交投一池死水，市民過去一年多累積的存款要找出路，樓市之路不通，港人對債券投資從來都不熱衷，看來看去資金惟一的出路，就只有股票一途。未來一年港股的潛在燃料(資金)，將會有增無減。
反觀國內樓市，雖然亦有政府調控措施壓住，但是A股市場實在太多騙子，樓市升勢屢壓不止，國民的心態跟港人甚是不同。另一方面，較為保守的國民，亦有購買國債及企業債的習慣，事實上過去幾年債券市場的表現穩步向上，對國民的吸引力持續上升，只要經濟不是出現跳崖式急挫，債券違約情況微不足道，債市會是國民在樓市以外，另一個重要的另類投資選擇。加上明年A股重啟IPO，股票供應大增，未來一年A股會否出現戲劇性的復甦，仍然是一個很大的疑問。
至於其他海外市場，本欄會繼續留意日股的發展形勢。除非東海局勢出現重大的變故，否則的話，明年中日兩地股市，表現都不會太差。中國因為改革初期，需要時間休養，盈利增長動力未必很強，但好處是這幾年整體市況落後全球股市，估值偏低，加上市場往往走在經濟復甦之前，只要投資者相信改革成功，在盈利未出現明顯復甦之前，大市依然可以首先出現估值上調。
另一方面，日本因為有重大的政策扶持，日股的上升動力可能更強。當然，偶然間的中日貿易及海岸線主權糾紛，或會持續困擾中日兩國股市，為長線投資者提供短線低位買貨的機會。
歐洲方面，德國十年期國債息率目前是1.86厘，而美國十年國債息率是2.86厘，息差剛好是1厘，但是目前德國DAX指數的預期未來一年市盈率只是13.5倍，往績息率是3厘，較十年期國債存在1.1厘息差。反觀美國，目前標普500指數(“SPX”)的往績息率只得2厘，雖然亦是與十年期國債息率仍然有正息差，但是息差不足0.2厘。SPX的預期未來一年市盈率是16倍，較DAX出現18.5%的估值溢價。若以市帳率計算，SPX的市帳率高達2.6倍，相對DAX是1.7倍，估值溢價高達50%。大家可能察覺得到，市盈率的溢價與市帳率溢價有偏差，反映美國企業的ROE高達16%，而德國企業的ROE則不足13%。上述差距，部份來自過去幾年歐洲經濟表現較美國弱，同時顯示德國企業未來改善盈利的潛力較美國大。
若將美股與日本股市比較，我們得出的結論相若。按目前市場的平均預測，日本TOPIX指數(TPX)未來一年預測市盈率是15倍，往績息率是1.72厘，相對日本十年期國債息率0.64厘，息差超過1厘。若以市帳率計算，日本股市是三大成熟市場中估值最低者，其往績市帳率只得1.25倍，市帳率估值是DAX的七折，是SPX的五折。這個差距，主要來自日本企業遠低於德國及美國企業的股本回報率(ROE)，按未來一年預測盈利推算，TOPIX的平均ROE只得7.6%，而相對SPX及DAX分別為16%及13%。
安倍經濟學能否刺激日本出口及本土企業的盈利能力，將成為未來日本股市表現的關鍵。正如股市傳統智慧所言，牛市是在絕望中誕生(2011年311日本海嘯核災難，導致日本企業2012年3月底止年度錄得破人類紀錄的企業虧損，夠絕望了嗎？)，在懷疑中成長(現時當地投資者年初至今仍然是淨股票沽家，買貨的大部份是海外投資者，即使是機構投資者及分析師，看好看淡的比例大約是一半一半，算不算是懷疑？)，最後在一致看好聲中見頂(有排都未到這個階段)。
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